空調行業增速年內首現負增長，龍頭企業增速放緩。2011 年10 月，空調行業產量614 萬臺，同比下降了21%。銷量593 萬臺，同比下降了19%。其中，內銷398 萬臺，下滑了16%;出口195 萬臺，下滑了24%。空調內銷年內首次首先下滑，從終端銷售情況來看，主要空調生產廠商的安裝卡數量依然是保持增長的，但是渠道的庫存壓力依然沒有緩解的趨勢。

　　2011 年10 月，格力電器銷售空調240 萬臺，同比下滑了4%。其中內銷190 萬臺，同比下滑了5%;出口50 萬臺與上月基本持平。同期美的電器銷量160 萬臺，同比下滑了11%。其中，內銷110 萬臺，同比下滑可6%;出口50 萬臺，同比下滑了21%。美的和格力在出口數量上的差距具有縮減的趨勢。

　　空調出口形勢不容樂觀。出口市場自2011 年8 月以來就呈現負增長的態勢，且下滑程度日趨顯著，出口市場的下滑基本符合行業預期。從出口分區域的增長情況來看，需求的下滑不僅來自于歐美發達國家，新興市場的需求情況也不容樂觀。2011 年9 月，歐洲空調出口首次出現下滑，銷量同比下降了3%，各區域空調出口出現了全線的下降。

　　龍頭企業投入不減，市場集中度具有持續提升之勢。10 月格力和美的內銷市場份額分別為48%和28%，比去年同期分別提升了6 個百分點和4 個百分點。盡管出口市場相對較為分散，但是格力和美的合計仍然有52%的市場份額，比去年同期提升了7 個百分點。雖然行業運行狀況不景氣，但是龍頭企業依然加強對渠道的投入，如格力表示未來兩年將在湖北投資1 億元扶持35 個銷售規模在1 億元以上的經銷商。在中小企業生產壓力倍增的情況下，龍頭的產品優勢和充裕的資金保障了其市場份額具有持續提升的動力。

　　壓縮機行業增速放緩，價格下調壓力大。10 月旋轉壓縮機行業生產838 萬臺，同比下降4%;銷售823 萬臺，同比下降3%;庫存量為235 萬臺，同比減少9%。壓縮機企業一方面面臨訂單縮減、產能利用率較低的困境;另一方面，也承擔著來自空調廠家下調壓縮機采購價格的壓力。由于下游空調行業市場集中度越來越高，廠商談判能力強，預計壓縮機價格下滑的趨勢將會比較確定。從空調壓縮機的產品結構來看，變頻快速發展確立主導低位的趨勢不變。一方面，2011 年終端對于變頻的推廣力度較大，目前變頻的渠道庫存低于定速產品，渠道商對變頻的補貨更加積極。另一方面，壓縮機鐵氧體變頻的供應逐漸進入正軌，變頻相對于定頻的性價比優勢將更加明顯。

　　投資建議。2011 年11 月，家電行業估值14 倍，空調行業估值11 倍。三季度以來，空調行業銷量增速開始放緩，10 月甚至出現下滑，我們認為短期行業存在估值下行的動力。但是從長期來看，龍頭企業現金流依然穩定，且在行業低迷期加強對渠道和研發的投入為行業回暖做了很好的鋪墊。空調行業是白電領域中成長空間最大的子行業，且龍頭競爭優勢正在逐步強化。因此，我們建議重點關注行業龍頭格力電器、美的電器和青島海爾。

　　風險提示：歐美經濟持續低迷;三四線城市需求的增速低于預期。